“我系渣渣灰，是兄弟就來(lái)砍我”，相信生活在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的人們，都對(duì)這句經(jīng)典的廣告詞有印象?！敦澩嫠{(lán)月》作為國(guó)內(nèi)頁(yè)游時(shí)代的龍頭產(chǎn)品，在曾經(jīng)膾炙人口的營(yíng)銷臺(tái)詞中火遍全國(guó)，但對(duì)于它背后的運(yùn)營(yíng)公司，知道的人并不算多。

日前，作為《貪玩藍(lán)月》發(fā)行商——貪玩游戲品牌的控制實(shí)體中旭未來(lái)(或稱 ZX Inc.)，通過(guò)了上市聆訊，并上載聆訊后資料集，中金公司、中信建投國(guó)際為其聯(lián)席保薦人。

在經(jīng)歷2022年的版號(hào)寒冬后，2023年正值部門整改完畢、版號(hào)恢復(fù)正常發(fā)行的復(fù)蘇之年，得到港交所認(rèn)可上市的中旭未來(lái)品質(zhì)究竟如何？曾經(jīng)的頁(yè)游龍頭企業(yè)，如今又有著怎樣的產(chǎn)業(yè)前景？

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“貪玩系”網(wǎng)游龍頭，游戲收入占比超九成

招股書介紹，中旭未來(lái)是一家中國(guó)的網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)品發(fā)行商，致力于在中國(guó)營(yíng)銷、運(yùn)營(yíng)以手機(jī)游戲?yàn)橹鞯木W(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，按收入計(jì)，中旭未來(lái)是中國(guó)第五大游戲產(chǎn)品發(fā)行平臺(tái)，占2022年總市場(chǎng)份額的3.5%，而公司經(jīng)營(yíng)的【貪玩游戲】則是受到中國(guó)玩家廣泛認(rèn)可的網(wǎng)絡(luò)游戲發(fā)行品牌。

中旭未來(lái)主要經(jīng)營(yíng)三項(xiàng)業(yè)務(wù)，其中包括網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)、速食食品業(yè)務(wù)及潮玩業(yè)務(wù)。2020年、2021年、2022年以及截至2023年4月30日止的四個(gè)月，中旭未來(lái)的營(yíng)收分別為28.72億元、57.35億元、88.17億元、24.48億元，其營(yíng)收規(guī)模在已經(jīng)上市的國(guó)內(nèi)游戲公司中屬于較高水平，或有望在2023年內(nèi)擠進(jìn)“百億俱樂(lè)部”。

盡管有三大業(yè)務(wù)板塊，但從收入來(lái)源看，游戲業(yè)務(wù)占據(jù)了公司營(yíng)收的絕大部分來(lái)源，截至2023年4月30日，公司網(wǎng)絡(luò)游戲發(fā)行相關(guān)業(yè)務(wù)占收入比重的96.7%，“渣渣灰”品牌相關(guān)業(yè)務(wù)占公司收入比重約為3.3%，而潮玩業(yè)務(wù)尚未實(shí)現(xiàn)有效營(yíng)收。兩項(xiàng)新業(yè)務(wù)有望在未來(lái)成為公司的收入增長(zhǎng)點(diǎn)，但在當(dāng)前其影響力還較為有限。

盡管公司是通過(guò)網(wǎng)絡(luò)游戲、網(wǎng)頁(yè)游戲起家，但在當(dāng)前國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)的環(huán)境中，手機(jī)游戲仍然是公司主要經(jīng)營(yíng)的方向。據(jù)中旭未來(lái)官網(wǎng)數(shù)據(jù)，公司在游戲端的主要產(chǎn)品為《原始傳奇》、《七雄爭(zhēng)霸》、《神兵奇跡》、《全民江湖》等游戲。而截至招股書日期，【貪玩游戲】旗下目前營(yíng)銷和運(yùn)營(yíng)超過(guò)310個(gè)游戲產(chǎn)品，其中包括11款運(yùn)營(yíng)5年以上的游戲產(chǎn)品和28款3年以上的游戲產(chǎn)品。

從題材上來(lái)看，中旭未來(lái)的游戲是中國(guó)游戲中的“守舊派”，其產(chǎn)品大多是仙俠、武俠世界觀下的《傳奇》類游戲。這類游戲的特點(diǎn)是受眾往往年齡較大，流動(dòng)性強(qiáng)，雖數(shù)量稀缺但具有較強(qiáng)的付費(fèi)能力。結(jié)合招股書數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2023年4月30日，公司游戲產(chǎn)品累計(jì)注冊(cè)用戶為4.18億，經(jīng)營(yíng)游戲產(chǎn)品的平均MAU為940萬(wàn)人，平均每付費(fèi)用戶收入約為500元。

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聯(lián)運(yùn)營(yíng)收占比快速提升，高營(yíng)銷費(fèi)用影響利潤(rùn)

盡管營(yíng)收能力位居游戲公司前列，但中旭未來(lái)在盈利方面仍面臨著許多挑戰(zhàn)，包括收入方面，以及費(fèi)用支出方面。

從收入端來(lái)看，中旭未來(lái)的游戲業(yè)務(wù)收入分為兩類，即自營(yíng)和聯(lián)運(yùn)。自營(yíng)業(yè)務(wù)不用過(guò)多贅述，但采取聯(lián)運(yùn)模式經(jīng)營(yíng)游戲時(shí)，公司需要為分銷渠道支付傭金作為銷售成本，而這會(huì)降低公司的毛利率水平。截至2023年4月30日，公司自營(yíng)模式的游戲產(chǎn)品毛利率約為93.9%，而聯(lián)運(yùn)模式的游戲毛利率僅為19.5%，兩者差距較大。

從近年來(lái)的數(shù)據(jù)來(lái)看，公司來(lái)自聯(lián)運(yùn)模式的網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)品收入占比提升明顯，從2020年的15.8%提升至2023年4月末的34.9%。而聯(lián)運(yùn)模式收入比重提升也導(dǎo)致公司整體的經(jīng)營(yíng)毛利潤(rùn)下降明顯，并進(jìn)一步影響了公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。報(bào)告期內(nèi)，公司錄得毛利率分別為84.9%、82.6%、72.7%和67.3%。

另一方面，明星代言+病毒式廣告營(yíng)銷是中旭未來(lái)自成立之初的“傳統(tǒng)風(fēng)格”，這也為公司帶來(lái)了較高的營(yíng)銷費(fèi)用支出。截至招股書日期，公司與超過(guò)30位明星代言人合作，加強(qiáng)游戲產(chǎn)品的品牌開發(fā)和營(yíng)銷。作為代價(jià)，報(bào)告期內(nèi)公司營(yíng)銷支出分別為19.17億，38.51億、56.22億和13.92億元，占當(dāng)期收入比重均超過(guò)50%。根據(jù)公司在招股書中的預(yù)估，隨著公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更為激烈以及擴(kuò)張新的市場(chǎng)空間，公司在銷售部分的支出或?qū)⑦M(jìn)一步提升。

截至2023年4月30日，公司期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物金額為3.99億元，較去年年末的2.13億有所增加。隨著公司招股上市，公司在手現(xiàn)金將會(huì)迎來(lái)一個(gè)較為充沛的時(shí)段，那么公司招股目的是什么?公司上市后會(huì)有什么改變?

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游戲產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司尋求業(yè)務(wù)多元化+海外擴(kuò)張

從2015年成立貪玩游戲開始，中旭未來(lái)目前已走過(guò)了8個(gè)年頭，國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)迎來(lái)了較大的變化，一方面是在擺脫版號(hào)寒冬后，行業(yè)回到了景氣發(fā)展階段。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，按用戶支出計(jì)，中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)規(guī)模由2018年的2，104億元增加至2022年的2，883億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為8.2%，并預(yù)期將于2027年達(dá)到3，921億元，2022年至2027年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為6.3%。

另一方面，在經(jīng)歷了版號(hào)寒冬的清洗后，國(guó)內(nèi)游戲市場(chǎng)的成熟度越來(lái)越高，市場(chǎng)對(duì)游戲質(zhì)量的要求也在不斷提升，競(jìng)爭(zhēng)越發(fā)激烈。中旭未來(lái)一方面或許需要對(duì)游戲業(yè)務(wù)/游戲內(nèi)容進(jìn)行迭代，一方面也需要改善當(dāng)前業(yè)態(tài)單一，收入集中度高的情況。

在中旭未來(lái)的官網(wǎng)上，公司業(yè)務(wù)分為“吃喝玩樂(lè)”四大模塊，其中游戲業(yè)務(wù)、潮玩業(yè)務(wù)、“渣渣灰”品牌分別對(duì)應(yīng)玩、樂(lè)、吃，這意味著公司還有飲品相關(guān)的業(yè)務(wù)拼圖需要補(bǔ)充。盡管游戲業(yè)務(wù)在較長(zhǎng)一段時(shí)間中都會(huì)是公司的主要營(yíng)收入來(lái)源，但整體業(yè)務(wù)版圖上中旭未來(lái)還是有想象空間的，只是需要時(shí)間來(lái)孵化。

而在核心的游戲業(yè)務(wù)上，中旭未來(lái)在招股書中表示，計(jì)劃投資開發(fā)根植于海外市場(chǎng)本地化的產(chǎn)品，把募集資金用于開發(fā)海外營(yíng)銷營(yíng)運(yùn)能力，通過(guò)邀請(qǐng)國(guó)際名人以及KOL參與線下玩家社區(qū)活動(dòng)，拓展全球合作分銷渠道，將當(dāng)前公司重營(yíng)銷的“貪玩游戲”模式在海外市場(chǎng)復(fù)現(xiàn)。

總體來(lái)說(shuō)，中旭未來(lái)依舊有著許多想象空間，而在成功登陸港股后，有望在資金的加持下迎來(lái)轉(zhuǎn)變，期待這家“游戲營(yíng)銷第一股”能在上市后有著更多令人耳目一新的變化。